千億市場，群雄逐鹿。休閑食品滿足的是精神需求，“有錢+有閑”推動行業(yè)發(fā)展進入新階段。當下終端零售規(guī)模(歐�？趶�)接近 4000 億元，風味零食(Savoury Snacks)規(guī)模近 1430 億元，集聚國內(nèi)主要品牌商，是本土特色、增速快、競爭為激烈的食品領域細分賽道。

零食為“表”、零售為“本”。(1)產(chǎn)地零散、加工簡單決定行業(yè)存在輕資產(chǎn)模式運作的前提條件;考慮產(chǎn)品單價偏低、品類較多、生產(chǎn)壁壘較低，企業(yè)傾向以品牌商或者渠道商的形式切入市場。(2)看過往，渠道變遷造就時代品類龍頭;看未來，渠道加速融合，產(chǎn)業(yè)商家邁入品牌競爭的階段。

以高端化凸顯品牌價值的差異化。(1)從主觀方面看，良品鋪子起家于線下連鎖實體渠道，成功于對產(chǎn)品質量的高標準和嚴要求，“高端化”符合公司一以貫之的價值取向。(2)從客觀方面看，良品提出高端零食戰(zhàn)略，與大眾化戰(zhàn)略遙相呼應，其更大的戰(zhàn)略意義在于實現(xiàn)品牌價值的差異化。

以信息化體系推動全渠道數(shù)據(jù)互通，以數(shù)字化經(jīng)營提升運營效率。(1)公司存貨周轉率優(yōu)于其他快消連鎖業(yè)態(tài)，同時也優(yōu)于采取相同模式的競爭對手。(2)全渠道運營模式兼顧公司收入規(guī)模與盈利能力，以 GMROI 維度進行跨品類橫向比較以進一步體現(xiàn)出公司的運營能力。

門店穩(wěn)健運營支撐高質量的化擴張。(1)“開大店，關小店”的門店轉型策略是服務于良品鋪子階段性戰(zhàn)略導向下的具體戰(zhàn)術執(zhí)行，門店面積的擴大為未來品類的拓展、單店總收入規(guī)模的提升打開了物理空間。公司將圍繞多端觸達的全渠道無線連接、的庫存管理、優(yōu)質的交互體驗來提升經(jīng)營效率。(2)綜合考慮良品鋪子在湖北/武漢地區(qū)的門店密度、單

店坪效以及在其他省市尚存大量的空白區(qū)域，隨著公司“商圈店轉型”布局策略逐步被加盟商接受，門店拓展即將提速，公司化進程提速。

創(chuàng)新之處：我們通過對休閑零食行業(yè)本質屬性的分析、產(chǎn)品和渠道發(fā)展歷程的復盤，揭示了休閑零食產(chǎn)業(yè)“零食為表、零售為本”的特征。進一步明確了“運營效率和品牌資產(chǎn)”是比較產(chǎn)業(yè)商家核心競爭力的兩大抓手�？紤]到良品鋪子加速線下門店的戰(zhàn)略選擇，我們創(chuàng)新性地提出了分析加盟連鎖業(yè)態(tài)的邏輯框架。我們從如何提升加盟商投資回報率作為切入點，通過邏輯推導篩選出了適合以加盟模式發(fā)展的行業(yè)賽道。通過這個創(chuàng)新性的分析框架，我們判斷良品鋪子當下加速門店開拓具備重大的戰(zhàn)略含義。我們通過復盤良品鋪子品類發(fā)展歷史、試算良品鋪子分區(qū)域的坪效數(shù)據(jù)，分析了其當下采取高端化戰(zhàn)略的必要性以及合理性。

股價上漲的催化因素：門店拓展加速、單店坪效提升意味公司收入端確定性的提升;線上競爭趨緩意味行業(yè)格局開始優(yōu)化，利潤彈性提升，這都是股價上漲的催化因素。

盈利預測、估值與評級：綜合考慮公司線上/線下業(yè)務布局規(guī)劃，預測公司 2020/21/22 年營收為 88.36/112.32/135.49 億元;2020/21/22 年凈利潤為 4.06/4.92/5.92 億元;對應 EPS 為 1.01/1.23/1.48 元，當前股價對應2020/21/22 年 PE 為 76/63/52 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。